2008年的金融危机再一次激起了人们对金融衍生品褒贬不一的争论。业内专家学者指出，美国房地产泡沫的破裂是此次金融海啸的根源所在。但不容忽视的是，对场外金融衍生品的不当使用和对金融创新的监管缺失也是导致危机扩散的重要原因。我国作为一个新兴市场国家，金融危机的发生给我国处于起步阶段的金融衍生品市场带来了宝贵的经验教训。金融危机敲响警钟：我国应慎重选择金融衍生品市场发展路径和监管政策，应优先推动发展场内金融衍生品市场。

　　⊙中国金融期货交易所结算部负责人 陈晗

　　2008年的金融危机再一次激起了人们对金融衍生品褒贬不一的争论。然而，业内专家学者已经指出美国房地产泡沫的破裂才是此次金融海啸的根源所在。但不容忽视的是，对场外金融衍生品的不当使用和对金融创新的监管缺失也是导致危机扩散的重要原因。

　　我国作为一个新兴市场国家，金融危机的发生给我国处于起步阶段的金融衍生品市场带来了宝贵的经验教训，再一次让我们深入思考我国金融衍生品市场的未来发展路径和监管政策，优先发展场内衍生品市场，避免误入歧途。

　　一、反思：危机深刻揭示了场外金融衍生品市场存在的问题

　　此次金融危机再一次激起了人们对金融衍生品褒贬不一的争论，然而把危机的爆发归咎于金融衍生品是不妥当的，对于衍生工具的不当使用以及对风险的认识不足才是引发危机原因之一，而且次贷危机涉及的金融衍生品主要是场外交易产品，对场外衍生品缺乏监管导致了危机的扩散。

　　（一）场外金融衍生品市场存在的问题

　　金融衍生品以场外和场内两种方式共存：场外市场即面向机构的银行间柜台市场，以透明度差及个性化产品为特征；场内市场即面向公众的交易所市场，以公开透明及标准化期货、期权为特征。根据国际清算银行的统计，截至2007年底，全球三大类金融衍生品在场外和场内的交易额比例关系分别为：利率类场外占83%，场内占17%；货币类场外占99.4%，场内占0.6%；股票类场外和场内各占50%。场外金融衍生品名义持仓总额为596万亿美元，其中393万亿美元为利率类，近60万亿美元为信用衍生品，其余为货币和股票类衍生品。从场外和场内的市场结构看，场外金融衍生品占据主导地位。

　　场外金融衍生品缺乏透明度，CDS等场外金融衍生品的失败使人们认识到场外金融衍生品市场的监管缺失是导致危机扩散的重要原因；场外衍生品市场产品结构复杂、流动性不足、缺乏逐日盯市结算与中央担保方的机制，对手方风险最终引发了场外市场的混乱。

　　1、放松监管的环境促进了产品创新，但同时导致了场外衍生品市场监管的缺失。

　　1999年美国总统金融工作小组（PWC）的《场外金融衍生品与商品交易法》奠定了此后美国场外金融衍生品市场的监管架构。报告认为《商品交易法》的主要目的是防止市场操纵和保护投资者，而参与场外衍生品交易的大多是金融机构，这些机构都有足够的能力保护自身的利益和控制对手方的违约风险，因此不必进行监管。放松监管还可以促进金融创新，确保美国在该领域的竞争优势。

　　美国国会采纳了报告的意见，在2000年颁布的《商品期货现代化法案》（CFMA）中将多项场外衍生品交易排除在CFTC的监管范围之外。CFMA所做的具体规定包括：所有合格的参与者在场外进行的衍生品交易都可以免受CFTC的监管。

　　在反思金融危机时，人们将场外衍生品市场监管法规和监管主体缺失的状态归结于2000年CFMA的实施，将大量场外衍生品交易排除在法律的监管范围之外。而沉痛的事实是，在这次危机中出现大量违约风险事件的交易主体正是CFMA中定义的可以豁免场外交易监管的“合格的合约参与者”，而出现问题的交易客体正是CFMA中豁免的场外衍生品。

　　2、场外衍生品市